论文总字数：44060字

摘 要

研究终极控股股东对高管薪酬的影响有利于建立起有效的薪酬制度。本文认为，大股东为了实现自利目的，可能通过控股权结构对高管薪酬产生影响，并进而影响高管行为，使高管配合终极控股股东的掏空行为。为了使得研究更加具有针对性，本文选取了CSMAR数据库民营上市公司中采用金字塔结构且最终控制人为自然人或家族的上市公司，最终获得2012-2016年共263家公司1315条数据，并基于代理理论和管理层权力等理论，运用实证研究面板数据回归分析方法，对控制权结构对高管薪酬的影响开展了研究。

结果显示，(1)控制权与现金流权的分离会增加高管的绝对薪酬；(2)当现金流权增加时，终极控股股东的掏空行为会受到抑制，表现出更多的支持行为。具体说来，即使存在较高的两权分离度，由于控股股东现金流权较大，高管薪酬水平的上升会受到抑制；(3)两权分离度对高管薪酬有效性即薪酬-业绩敏感度的影响不明确；(4)当现金流权较小时，两权分离度增加会降低薪酬-业绩敏感性，但当现金流权较大时，由于控股股东的支持效应与高管权力同时存在，两权分离度对薪酬-业绩敏感性的影响方向不明确。

本文的研究结论丰富了对高管薪酬的研究，对建立更加合理的薪酬制度具有理论意义和现实的指导作用。最后，本文认为，(1)我国应继续加强对中小投资者的法律保护，出台相应的政策保护中小投资者；(2)建立与上市公司业绩挂钩的高管薪酬制度，提高上市公司价值；(3)抑制上市公司最终控制人的两权分离；(4)加强独立董事的有效性。

关键词：两权分离，高管薪酬，薪酬-业绩敏感性

Abstract

Studying how the ultimate controlling shareholder affects executive compensation will help establishing effective compensation contracts. We believe that in order to obtain private benefits, major shareholders may affect the executive compensation through the controlling structure, and then affect the behavior of senior executives; as the result, senior executives cooperate with the ultimate controlling shareholder's tunneling. We obtained data from the column of private listed companies of the CSMAR database. To make the research more targeted, we selected listed companies adopted pyramid structure and ultimately controlled by the natural person or the family, and finally obtained 1,315 data of 263 companies from 2012 to 2016. Based on the principle-agent theory, and the theory of management power and, etc., the empirical study adopts panel data regression analysis method to explore the impact of the control structure on executive compensation.

The results show that (1) the separation of control power and cash flow rights will increase the absolute compensation of senior executives; (2) with the cash flow rights increase, the tunneling behavior of the ultimate controlling shareholder will be inhibited, showing more supportive actions; specifically, with high degree of cash flow rights, even the separation increases, the rise in executive compensation levels will be inhibited; (3) the effect of the separation on the effectiveness of executive compensation, that is, compensation-performance sensitivity, is not clear; and (4) when the cash flow rights is small, the increase in the separation will reduce the remuneration-performance sensitivity; however, when the cash flow rights is large, compensation-performance sensitivity is insensitive to the separation because of the existence of both supportive effects of the controlling shareholders and executive power.

The results enrich the research on executive compensation and have a theoretical and practical role in establishing more reasonable compensation contracts. Finally, we believe that (1) government should continue strengthening the legal protection of small and medium-sized investors, issuing corresponding laws and policies; (2) establishing compensation contracts linked to the performance of companies and therefore increase the value of listed companies; (3) suppressing the separation of powers; and (4) strengthening the effectiveness of independent directors.

Keywords: Separation of control power and cash flow rights, executive compensation, and compensation-performance sensitivity

目 录

摘要 i

Abstract i

第一章 绪论 3

1.1 选题背景和意义 3

1.1.1 选题背景 3

1.1.2 选题意义 3

1.2 研究框架与研究方法 4

1.2.1 研究框架 4

1.2.2 研究方法 5

1.3 本文的主要创新点 5

第二章 理论基础、文献综述与假设 6

2.1 理论基础 6

2.1.1 委托代理理论 6

2.1.2 管理者激励机制理论 7

2.1.3 管理层权力理论 7

2.2 文献综述 8

2.2.1 控制权结构与两类代理问题 8

2.2.2 大股东掏空及其影响与抑制 10

2.2.3 高管薪酬影响因素 13

2.2.4 高管薪酬与高管行为 15

2.3 研究假设 18

第三章 研究设计 20

3.1 数据获取与筛选 20

3.2 变量与模型设计 20

3.2.1 变量设计 20

3.2.2 模型设计 23

第四章 实证检验与结果分析 24

4.1 描述性统计 24

4.2 相关性分析 28

4.3 模型回归结果 30

4.4 稳健性检验 38

第五章 研究结论与政策建议 42

5.1 研究结论 42

5.2 政策建议 43

5.3 研究局限与展望 43

致谢 44

参考文献 45

绪论

选题背景和意义

选题背景

大股东对公司的影响是重要的管理研究课题。大股东通过公司的控制权结构既可能产生“隧道效应”，也可能产生“支持效应”，以实现自利的目的。因此，控制权结构可能会影响高管薪酬水平，通过影响高管薪酬，大股东能够进而影响高管的行为。这是因为，高管采取“配合”或者“抵抗”大股东的“隧道效应”，会促进抑或抑制大股东的“隧道”的实现。比如大股东承诺给高管现金或者其他非现金方面的补偿，如提高高管薪酬或提供升迁机会等，促使高管与大股东合谋，对大股东掏空上市公司的行为予以配合，从而促进了大股东的“隧道掏空”；另一种情况是，终极控股股东的现金流权比较大时，可能会产生“支持效应”，具体来说，最终控股股东表现出更强烈的意愿监督高管行为，从而建立起有效的高管薪酬激励措施，如高管薪酬与业绩相挂钩或有效的股权激励制度，高管薪酬作为缓解代理问题的手段能够有效的激励高管站在股东利益的角度经营上市公司，为股东创造价值，降低上市公司的代理成本以增加业绩，从而产生“支持效应”。为了产生“隧道效应”或“支持效应”，大股东必然通过控制权结构对高管薪酬施加影响。

高管薪酬作为解决代理问题的一种方式是企业管理的重要一环。自1998年证监会出台文件明确表示上市公司应披露高管薪酬以来，关于薪酬的研究一直以来都是受管理界学者们关注的话题。尤其近些年发生的天价高管薪酬事件（如中国平安、伊利股份等）更是将关于高管薪酬的话题推上风口浪尖。

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