论文总字数：17810字

目 录

1导论 6

1.1研究背景及意义 6

1.1.1研究背景 6

1.1.2研究意义 6

1.2本文研究内容与方法 6

1.2.1研究内容 6

1.2.2研究方法 7

2文献综述 7

2.1过度自信 7

2.1.1国外研究综述 7

2.1.2国内研究综述 8

2.2过度投资 8

2.2.1国外研究综述 8

2.2.2国内研究综述 8

2.3过度自信对过度投资影响的研究 8

2.3.1国外研究综述 8

2.3.2国内研究总述 8

2.4小结 9

3.过度自信对过度投资的作用机制 9

3.1过度自信成因 9

3.2过度自信的影响因素 9

3.2过度投资成因 10

3.3过度自信对过度投资影响的作用机制 10

3.3.1投资机会 10

3.3.2自由现金流 11

3.4小结 11

4建模分析 11

4.1提出假设 11

4.2过度自信和过度投资的计量方法 11

4.3模型建立 12

4.4实证分析结果 13

5结论及建议 14

5.1研究结论 14

5.2管理者过度自信的消极影响 15

5.3如何应对管理者过度自信的消极影响 15

6研究结论与展望 15

6.1展望 15

6.2本文研究不足 16

参考文献： 16

致谢 18

管理者过度自信对企业投资决策的影响研究

徐康胜

, China

Abstract: Investment activity is one of the three core problems in company, it has a lot of influence factors,overconfidence is the most important one. In addition, administrator’s working time, education background, age and sex had effects on it.This paper analyses the cause and affecting factors of overconfidence and over-investment after combing the relevant literature, the paper selects the financial data of listed companies in 2013 and 2014 by Tonghuashun stock trading software, multiple linear regression model was set up, empirically the effect of overconfidence on over-investment, the results prove that here is a positive relationship between overconfidence and over-investment.

Key Words: Overconfidence; Over-investment; Reason

1导论

1.1研究背景及意义

1.1.1研究背景

公司在生产经营过程中，正确的财务决策会给企业带来更大的利润空间，对于企业优化资产配置产生了不小的影响。近几十年来，我国很多公司出现了盲目投资的情况，例如班尼路，佐丹奴，九牧王，李宁等一大批国产服装品牌，在公司发展的上升阶段，大量增加实体店的数量，出现了一股投资热潮，但同时也为公司发展埋下了隐患：实体店数量的大幅增加导致了某个地区资源过于集中，同时受到一些新兴的休闲品牌例如优衣库，ZARA和Hamp;M等冲击，导致了商品大量积压，投资效率下降，资源浪费，难以售出。这些原本经营良好的企业，在过度自信的投资决策影响下，造成了公司没有获得的预期收益，在辉煌了一段时间过后，开始了关店潮。

从传统财务决策研究来看，管理者可以假设为是一个完全理性人，而且管理者是无私的，可以完全站在企业的立场上考虑公司的利益。然而实际中，这个假设正在遭受越来越多的质疑。随着研究的发展，学者们发现，实际上的投资行为与理论模型在事实上并不完全相符。客观的说，世界上没有一个绝对的完全理性人:即这个假设并不完全正确。学者忽略了将非理性因素纳入研究范围中。所以传统的财务决策的研究成果有其一定的局限性。由于人的心理和情绪是复杂多变的，情感的偏好和情绪的波动会对人们的认知带来很大影响，这些因素会使得管理者容易出现过度自信，过度自卑，盲目相信，片面追求收益而忽略风险等行为，直接导致企业的投资行为出现偏差。管理者在进行投资决策时，非理性行为很大程度上影响了他的判断和决策，导致的直接结果就是企业的损失。

综上所述，企业投资决策对其发展有着举足轻重的地位，而投资决策直接由管理者决定，因此，从现代金融理论的角度出发，会比较客观地验证过度自信与过度投资之间的关系。

1.1.2研究意义

企业的投资决策对整个企业有着重大战略意义，企业的投资决策关系着企业经营中创造现金流量的能力。近几年来，金融学者越来越把非理性因素列为财务理论的研究范围内，这是一个趋势，从多方面来进行分析，更能合理的解释某些现象。本文从管理者过度自信的角度来探寻投资决策，加入心理学的相关内容，使得结论更加贴合实际情况，更好的解释投资行为，指导管理者在进行投资决策时如何最大程度地减少失误，为公司如何选择管理者提供参考依据。

本文在传统财务理论的基础上加入了心理学的内容作为补充，从管理者心理特征出发，来探讨企业过度投资的问题，旨在找寻管理者过度自信与企业投资决策之间的关系，并分析这二者之间的作用机制。本文只是一次尝试，希望能够证明这二者之间存在的某些联系，以便于更好地服务于企业，为其提供一个建议而已。现有的文献当中，涉及到这方面的内容较少，但不可否认的是，非理性行为影响因素已经越来越成为投资理论中迅速发展的一块新天地。

1.2本文研究内容与方法

1.2.1研究内容

首先，通过对文献的梳理，得出了学者在研究公司投资决策时一般都是从传统财务理出发，默认了理论中的假设，分析的方向在于委托代理关系和信息不对称的情况下进行的低效率投资。因此，本文通过同花顺股票交易软件寻找到了我国上市公司在2013-2014的财务数据作为研究对象，建立回归模型，以此检验管理者过度投资与过度自信之间的关系。最后，针对管理者过度自信这一行为，从消极层面分析其弊端，并给出相关建议。

研究背景

研究意义

文献综述

过度自信对过度投资的作用机制

自由现金流

投资机会

实证分析

结论建议

图1.技术路线图

1.2.2研究方法

本文的研究方法如下：

（1）文献研究法。通过对已搜集到的文献，进行整理，掌握了解过度自信和过度投资相关理论研究成果，掌握学者要表达的中心思想，并从中发现过度自信与过度投资之间的关系及其他因素对过度投资带来的影响。

（2）统计分析法。从同花顺股票交易软件中寻找上市公司2013-2014年的财务数据，建立多元线性回归模型，使用spss软件对从同花顺股票交易软件中寻找到的数据进行分析，试图发现这二者之间存在的线性关系。

2文献综述

上文对研究背景和研究意义进行可适度分析，如何发现管理者过度自信与过度投资之间的关系，需要进一步从国内外相关文献中来进行理论梳理，才能掌握当代学者在这方面的研究成果。

2.1过度自信

2.1.1国外研究综述

在国外，丹尼尔-卡恩曼和弗农-史密斯（2002）指出，在经济活动中，人们对于自身的认识、对接收到信息的判断能力和自身能力往往表现出过度自信，他们往往会夸大自己的技能，否认机会、运气等作用,这种行为是管理者的常态，管理者总是被认为是普遍的过度自信。Oliver（2005）提出用消费者情绪指数作为衡量管理者过度自信的指标，把管理者的信息指数超过消费者情绪指数认为是过度自信，消费者的情绪指数可以根据社会调研来获得。Tate和Malmendier（2008）研究发现，过度自信的管理者对公司未来的发展拥有乐观的预期，会开始进行大量并购行为，由此加重了财务危机，为公司的发展带来不利影响。

2.1.2国内研究综述

国内学者唐伟敏（2003）等学者发现，对于信息收集、处理的自信是管理者过度自信的基础，他们认为自己提取细信息时不存在误差，认为搜集到的信息是完善的，这类管理者在进行决策时是完全相信信息的真实性的。吴卫星（2005）等学者认为，由于自我归因偏差的存在，人们往往高看自己的水平，他们会把自己的成功归因于自己的能力而非其他因素，这个研究成果与诺贝尔经济学奖获得者的研究结果是一致的。李善民，陈文婷（2009）把并购行为作为衡量过度自信的指标，他们认为3年内发生过并购行为的次数大于等于5的高管是过度自信的。

2.2过度投资

2.2.1国外研究综述

Jensen和Mecking（1976）认为在股东和经理人利益一致的前提下，企业借到款以后，在股东有限责任情况下，往往会选择高风险投资，股东自然追求个人利益，如果在承担一小部分责任的情况下，他们会努力争取高回报而选择高风险投资。Narayanan（1988）认为在信息不对称的情况下，企业仍然有可能发生过度投资的情况。因为市场无法区别公司的好坏，只能以平均价值对公司进行估值，当企业在进行投资时由于企业收集到的信息不完整，会导致管理者在不完全了解该投资项目的情况下进行盲目投资。Strobl（2003）认为股东对基于股票的经理人报酬的有效性的关心会导致过度投资，在这个假设下，是股东拥有更高的投资动机。股东希望公司扩大投资规模，获取规模效益，在进行利润分配时获得更高的股利，在这个研究中，股东在投资决策进行时起到了很大的推动作用。Richardson（2006）将公司在净现值为正的项目上的适度投资和非效率投资作为衡量管理者过度投资的指标，研究重点非效率投资包括过度投资和投资不足。

2.2.2国内研究综述

张中华和王治（2006）通过研究发现，企业自由现金流较高时，一般出现过度投资，公司在拥有较高的现金流而不投入再生产的时候，现金是没有发挥资本的价值的，所以一般会选择进行投资。潘亮（2012）认为，根据国家相关产业的政策来调整企业的投资行为是正确的选择，根据相关产业政策来制定投资决策，是较为理性的。在衡量指标方面，姜付秀（2009）采用了与Richardson相同的衡量指标做了研究。

2.3过度自信对过度投资影响的研究

2.3.1国外研究综述

Zakay和Tuvia（1998）研究发现，当管理者作出投资决策的速度越快时，往往其自信程度更高，作出决策前一定要经过多方思考与商议，快速做出决策通常是没有经过仔细商议或者在很有把握的情况下才形成的，如果管理者很有把握，那么他是有可能过度自信的。Heaton（2002）把高管过度自信、投资以及现金流情况联系到一起，建立新的模型，默认高管容易过度自信的前提，说明即使剔除了信息不对称及代理成本的情况下，企业还是会发生投资不正常现象。Hackbarth（2009）研究发现，倘若管理者存在过度自信的心理，跟其他管理者相比，过度自信的管理者可能会因为高估投资收益而选择了高水平债务，他们是有可能通过举债得方式来稳定现金流，从而产生投资不足的状况。

2.3.2国内研究总述

马润平（2012）通过研究发现，管理者的过度自信与公司过度投资行为之间显著正相关，并且，现有的公司机制并不能对其进行有效监制。沈克慧（2013）研究发现，管理者过度自信导致企业度投资的假说在我国上市公司同样成立，即使存在融资约束，过度自信的管理者也会产生过度投资的行为。

2.4小结

鉴于以上综述，可以发现，国外研究综述起步早，且研究数量较国内多。现在学者在进行研究时越来越多的开始侧重于非理性因素带来的影响，对管理者非理性因素对于企业投资决策产生的不利影响进行了相关验证分析，发现如果管理者存在过度自信的心理时，的确会在一定程度上影响企业的投资决策，而我国在这方面的研究相对滞后，而且我国研究采用的基本上简单的计量回归分析，研究水平不算高。导致研究结果会有差异的一个重要原因是对于过度自信的衡量指标没有一个公认的指标。所有文献的共同点是：过度自信是管理者一种正常的心理状态，理性是有限的，会使得投资者对于投资拥有一个乐观的预期。股东与经理人的利益是有冲突的，经理人的个人利益很可能导致过度投资，自由现金流也是一个不可忽视对的因素。

3.过度自信对过度投资的作用机制

3.1过度自信成因

过度自信的形成原因是多方面的，基于以下5点来分析：

a.信息偏差。信息偏差即过度自信是由信息的收集、加工处理阶段的偏差形成的，人们总是根据已得到的信息作出判断，生成结果，倘若信息的收集一开始就是不完整的，那么得出的结果自然也就是错误的。

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