员工持股计划对企业业绩的影响研究——来自我国沪深上市公司的证据

论文总字数：50933字

摘 要

2014年6月证监会发布了《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》，标志着新一轮员工持股计划实践的启动。而在深化国有企业改革的背景下，员工持股计划作为混合所有制改革的路径之一，意义更为深远。针对围绕员工持股的诸多争议，本文研究了员工持股计划对企业业绩的影响，并进一步探究了这种影响在国有企业与非国有企业、国有企业中分属垄断性行业与竞争性行业的企业中的差异。本文选取了沪深两市在新一轮员工持股计划开始后发布计划的企业与20世纪90年代员工持股计划实践过程中的企业分别构成短期和中长期样本，对上述问题进行了实证检验。其中短期样本以证券市场指标代表企业业绩，通过员工持股计划发布前后企业业绩的纵向对比研究了它对企业业绩的短期影响；中长期样本以员工股上市后不同时间截面的财务指标代表企业业绩，以横向对比的方式研究了员工持股计划在实施后不同时期对企业业绩的影响。三个样本均通过分组的方式对比了员工持股计划对不同类型企业影响的不同。实证结果显示，短期内，员工持股计划能有效提高企业业绩，且在国有企业中表现得更显著。中期内，在员工股允许流通前，员工持股计划对企业业绩有正面影响，在国有企业以及其中的竞争性国有企业中表现得更显著，但员工股流通后，正向作用消失，甚至对企业业绩产生负面影响。长期中，员工持股计划对国有企业与非国有企业均未产生显著影响。实证结果说明，以流通获益为目的员工持股计划对企业业绩的激励作用是不可持续的，对国有企业的混合所有制改革更不能产生深远影响，故本文最后从企业和政府两个层面对员工持股制度设计提出了相应建议。本文的创新之处在于从短期、中期、长期三个时间维度比较全面地探究了员工持股计划对企业业绩的影响，且在对国有企业与非国有企业分组研究后又进一步将国有企业根据行业竞争性进行划分，为员工持股计划在国有企业中的应用提供了更多参考。

关键词：员工持股计划；企业业绩；国有企业

ESOP’s Influence on Enterprise Performance

——Evidence From Listed Companies of Shanghai and Shenzhen Stock Market

Abstract

In June 2014, the China Securities Regulatory Commission (CSRC) issued the “Instruction for Employee Stock Ownership Plans(ESOP) Implement in listed companies”, which represented the start of a new round of ESOP practice in China. In the background of state-owned enterprises reform, ESOP is more valued as a method of ownership diversification. To classify some controversy about ESOP, this paper studies ESOP’s influence on enterprise performance, and compare the differences in state-owned and non-state-owned enterprises, monopolistic and competitive state-owned enterprises. Among the listed companies of Shanghai and Shenzhen stock market, this paper selected enterprises newly issued ESOPs and enterprises joined in the practice of ESOP in the 90s as short-term and long-term sample, which used to prove questions above. In the short-term sample, enterprises performance is measured by market index. The ESOP’s short-term influence on enterprises performance is studied by comparing of the differences before and after ESOP release. Long-term sample uses financial index to represent enterprises performance, and studies ESOP’s influence on enterprise performance in different period. All the samples is divided to compare ESOP’s effects on different kinds of enterprises. The empirical results show that, ESOP can improve enterprises performance in short-term, particularly in state-owned enterprises. In the mid-term, ESOPs affect enterprises performance positively before employee stock circulates,particularly in state-owned enterprises and, more exactly, competitive state-owned enterprises. However, the effect fades away and even turns to be negative after stock circulating. In the long-term, ESOPs don’t show significant effect on enterprises performance. The empirical results implicates that, ESOPs aimed to provide income through stock circulating can’t have continuing positive effects on enterprises performance, neither can they deeply contributes to the ownership reform of state-owned enterprises. The paper put forward some suggestions to these problems in the end. The innovative points of this article is studying ESOP’s effect from different time dimensions. Besides, comparing the effects on monopolistic and competitive state-owned enterprises offers more reference for ESOP in state-owned enterprises.

Key words: ESOP; enterprise performance; state-owned enterprises

目 录

摘 要 I

Abstract II

第一章 导论 1

1.1 研究背景与意义 1

1.1.1 研究背景 1

1.1.2 研究意义 2

1.2 相关概念界定 3

1.3 研究思路，内容与方法 4

1.3.1 研究思路 4

1.3.2 研究内容 5

1.3.3 研究方法 6

1.4 本文创新与不足 7

第二章 相关理论与文献综述 8

2.1 相关理论综述 8

2.1.1 国外相关理论 8

2.1.2 国内相关理论 9

2.2 员工持股计划与企业业绩的研究综述 10

2.2.1 国外相关研究 10

2.2.2 国内相关研究 11

2.3 研究评述 12

第三章 员工持股计划的历史发展与经验借鉴 14

3.1 员工持股计划在美国的发展 14

3.1.1 发展历程 14

3.1.2 成功模式与经验借鉴 15

3.2 员工持股计划在中国的发展 15

3.2.1 早期发展历程 16

3.2.2 新时期发展历程 17

3.2.3 成功案例与经验借鉴 19

第四章 理论分析与实证检验 21

4.1 理论分析与假设提出 21

4.1.1 员工持股计划对企业业绩影响方向分析 21

4.1.2 员工持股计划对国有企业与非国有企业影响差异分析 21

4.1.3 员工持股计划对垄断性国有企业与竞争性国有企业影响差异分析

22

4.2 研究设计 23

4.2.1 变量说明 23

4.2.2 模型建立 25

4.3 样本选取 26

4.4 实证检验 27

4.4.1 整体分析 27

4.4.2 国有企业与非国有企业对比分析 32

4.4.3 垄断性国有企业与竞争性国有企业对比分析 36

4.5 稳健性检验 39

第五章 结论、建议与展望 41

5.1 研究结论 41

5.2 相关建议 43

5.2.1 企业层面 43

5.2.2 政府层面 44

5.3 展望 45

致 谢 46

参考文献（References） 47

第一章 导论

员工持股计划自诞生后便迅速发展，被广泛应用于世界各国的经济实践中。伴随着新一轮员工持股计划实践在中国拉开序幕，关于这一制度的争论不绝于耳。而作为混合所有制改革的手段之一，员工持股计划也被赋予了更重要的意义。因此，研究中国情境下，员工持股计划对企业业绩的影响具有较强的理论意义和重要的实践意义。本章介绍了课题研究的背景与意义，界定了相关概念，梳理了研究思路、内容与方法，并提出了本文的创新与不足。

1.1 研究背景与意义

1.1.1 研究背景

员工持股计划（Employee Stock Ownership Plans，ESOP）是员工持有本企业股票，参与企业的经营决策与监管，分享企业收益，从而使员工同时具有劳动者和所有者身份的一种制度安排^[1]。

20世纪60年代，单纯的劳动收入不再能满足劳动者的生存需要，西方国家家庭收入短缺，贫困现象持续蔓延，管理和劳动的冲突逐步升级。为了解决这一问题，给予员工资本性收入、丰富收入结构的员工持股计划应运而生，一定程度上满足了员工增加收入的需求，同时也提高了企业的生产效率。在此之后，员工持股计划又逐渐显示出稳定员工队伍，改善企业治理等作用。

员工持股计划诞生于美国，后推广到北美、欧洲、亚洲等许多地区和国家，广泛应用于世界范围的经济实践中。20世纪80年代，我国在计划经济向市场经济转轨以及国有企业改革的过程中引入了员工持股计划，希望促进国有企业员工积极性，提高企业生产效率。90年代，该项措施在股份制改造浪潮中得到推广。遗憾的是，由于初期相关法规约束不严，员工持股计划在我国迅速推广的过程中产生了许多不规范现象，证监会不得不在90年代末叫停了员工持股计划的应用。

2014年6月20日，证监会发布了《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》，标志着新一轮员工持股计划实践的开始。而在此之前，又一轮国有企业改革计划启动：中共十八届三中全会对进一步深化国有企业改革做出了总体部署，更是将混合所有制经济上升为“中国基本经济制度的重要实现形式”。在此背景下，员工持股计划作为混合所有制改革的路径之一，有了更为重要的意义。在政策鼓励下，不少上市公司积极试行员工持股计划。截止2015年4月，超过100家的上市公司公布了员工持股计划草案，其中包括十余家国有企业^[1]。然而，新一轮员工持股计划试行后，关于员工持股计划的可能效果有不少争论，针对国有企业对这一手段的应用更是褒贬不一：有评论对国有企业实行员工持股计划持乐观态度，认为员工持股计划能推进国有企业混合所有制改革，提升国有企业经营管理水平。但考虑到上世纪90年代推广员工持股计划时的一些乱象，也有人忧虑员工持股计划会为改革中的国有企业带来负面影响。要平息上述争议，判断员工持股计划能否对企业产生积极影响，能否成为混合所有制改革的有效手段，有必要研究员工持股计划对企业业绩的影响，尤其是对国有企业业绩的影响。

而在国有企业中，由于涉及业务领域与国家政策的不同，可按行业性质分为垄断性与竞争性国有企业。在本轮员工持股计划推行过程中，国资委表示重点在竞争性国有企业中进行试点，而在垄断性国有企业中保持谨慎。对此，有学者认为治理僵化的垄断性国有企业更应推行员工持股计划，这一防线的设定限制了员工持股计划对国企改革的作用，无法触及根本；也有人赞同谨慎对待涉及国家安全的垄断性国有企业。为了判别政策对两类企业的区别对待是否合理，有必要进一步研究员工持股计划对垄断性国有企业与竞争性国有企业各自的影响。

1.1.2 研究意义

1. 理论意义

由于中国引入员工持股计划较晚，相关研究多为国外的相关经验介绍，真正结合现实情况进行分析，探究中国情境下员工持股计划作用的不多。本文以我国实践中的现实证据，研究员工持股计划对企业业绩的影响，并进一步分析了这种影响在国有企业情境下的表现，能够丰富我国员工持股方面的理论，具有一定的理论意义。

2. 实践意义

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