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目 录

摘要 3

一、研究背景 5

二、文献综述 6

2.1国外研究现状 6

2.2国内研究现状 7

三、我国互联网众筹发展现状与存在的问题 9

3.1中国互联网众筹种类与交易规模 9

3.2国内众筹发展的实际问题 12

3.2.1 众筹平台数量虽多，但是平台质量差异较大 12

3.2.2 奖励型众筹的商品创意存在效仿情况 12

3.2.3 众筹平台属于新兴市场，相关监管尚未到位 13

3.2.4 项目完成状况存在两极分化情况 13

四、我国互联网众筹“羊群效应”的实证检验研究 13

4.1变量的定义与设计及描述性统计 13

4.2变量及模型的构造 15

4.3实证的结果与检验 15

五、结论与建议 17

参考文献 18

互联网众筹的羊群效应分析——以“京东众筹”为例

苏浩南

，China

Abstract: Internet crowdfunding as an innovative part of the Internet finance has been widely accepted by the public by now, and it is also because of the existence of the Internet crowdfunding, the public’s investment channel has been greatly expanded. This paper aims to know how potential investors would do when they are going to do some investments in the Internet crowdfunding. We try to take ‘Jingdong crowdfunding’ as an example to prove the existence of ‘Herding’ phenomenon in those potential investors. We used the ‘Locoy Spider V9’ to collect data from 333 projects including science, health and etc. By analyzing the model we built, namely analyzing the relationship of success of yesterday and today’s funding, we actually verify that ‘Herding’ phenomenon do exist. Under the premise of information asymmetry, the potential public investors tend to follow other investors, making the same choice as they do. Once realizing this phenomenon, we point out that there are some potential frauds in the Internet crowdfunding, so public investors need to carefully select the proper projects for investment out of rational analysis. Meanwhile, due to present shortcomings and defects of the Internet crowdfunding, market regulatory level should also be advanced with the times in order to adapt to the current environment of the Internet finance.

Key words: Internet crowdfunding; Herding

一、研究背景

进入21世纪以来，随着电脑价格的下降，宽带费率的下调，互联网已经变得越发普及。由此应运而生的一系列互联网产业也在不断地壮大，几乎涉及到生活的方方面面，衣食住行都因为互联网的存在而变得越来越便利。与此同时，由互联网创新所带动起来的新一轮经济增长也吸引了大量投资者的目光，互联网企业的估值在不同的股票交易市场也不断创造新的记录。正是因为互联网带来的便捷与快速，企业家们创新性地想出了利用互联网平台筹集资金的主意，通过互联网筹集资金能极大地简化筹资程序、节约成本，摆脱地域性局限，带来高效的资源配置效率。处于当下这个信息化的时代，互联网金融已经变成了一个极为热门的话题。

互联网众筹作为互联网金融的创新环节，正在被大众群体广泛接受。互联网众筹可以被宽泛地定义为大量投资者利用互联网平台，每人贡献小额资金以筹集到项目所需全部资金。而众筹又可以被分为四种具体的模式：债券型、股权型、回报型和捐赠型。这四种模型中同时又存在着三种不同的角色：筹资人，即项目的发起者；出资人，即大众群体；众筹平台，即集中展示众筹项目的中介机构。互联网众筹的诞生始于2003年美国“ArtistShare”艺术众筹网站推出众筹项目，而我国的众筹事业是从2011年起步，在中国市场上线的首家众筹网站名为“点名时间”。2014年是各大电子商务平台公认的“众筹元年”，淘宝众筹于2013年成立，次年京东众筹成立。2015年3月。京东股权众筹上线。同年4月，苏宁成立众筹平台。在各大电商众筹平台的冲击下，早期的“点名时间”众筹平台的市场份额不容乐观。

美国的Kickstarter众筹平台是迄今为止全球最大的众筹平台，它采用了一种新颖而孤注一掷的筹集方式：所有项目的资金在可以分配使用之前，必须在设定好的限定期限内达到他们设定的筹集目标，否则项目就宣告失败，所有已筹集资金将原路返回投资者帐号。这样的筹资方式也被我国的各众筹平台效仿。但是，很少有人去关注是什么因素刺激着大众群体进行投资，参与到众筹活动中来。实际上，当潜在的支持者们评估一个项目时，他们关注的不仅有静态的项目特征，比如说关注项目的筹资目标或者是项目归类和筹集截止日期等，他们也关注动态的信息。具体而言，潜在的支持者们知道已经有多少实际金额提供给了一个项目，他们也知道有多少同伴已经做出了贡献。因此，分析众筹中可能存在的“同伴效应”（peer effect）和“羊群效应”（herding）能够帮助我们理解一个项目为什么能够变得成功，而有些项目却无人问津。与此同时也能够引导投资者们更加仔细地甄别项目，做到谨慎投资。毕竟互联网众筹作为一种创新性而非传统的筹资方式，其对应的监管模式还存在不足，在这样的背景下提高个人的投资经验就显得尤为重要。

本文的研究重点在于收集互联网公开数据，以“京东众筹”平台为例，划分一个具体的时间区间，然后逐日抓取搜集该时间段内处于众筹活跃阶段的项目信息。通过最后融资成功项目的面板数据分析互联网众筹是否存在“羊群效应”。

二、文献综述

2.1国外研究现状

因为众筹原本就是国外引进的一种全新概念，所以有关的国内文献研究不如国外的文献那么丰富。本文就侧重于阐述国外的研究文献成果。

众筹可以被宽泛地定义为一种典型地通过互联网，从各个地理位置分散的投资者中筹集资金的实践行为(Schweinbacher amp; Larralde，2010)。作为近几年才流行起来的现象，很少有和众筹相关的理论基础或实证的行为分析研究。但是，初期的关于众筹平台的若干研究主要针对众筹成功项目的一些潜在的动态现象进行研究。除此之外，基于慈善捐赠的研究有可能为我们了解到底是什么促进了初始时期的投资提供了理论性的解释。Agrawal、Catalini和Goldfarb（2013）主要研究的是股权类众筹，他们注意到增多的股权类众筹能够促进本土企业的创业推进。在这样的筹资股权的行为没有被广泛认可的时候，从技术层面上讲这样的众筹其实是违法的，但是许多小的企业家们依然不顾一切地去追求与股权类众筹有关的行为。Agrawal等人指出当众筹为企业家们提供了更大的机遇去筹集资本时，潜在的投资者们为了自身的利益也就很难去尽职而自发地审查项目。这样的现象就造成了潜在的诈骗可能，但是Agrawal等人依然乐观地认为股权众筹在以后为变得越来越普遍。

众筹区别于传统筹资方式的一个优势在于，它能够给潜在的投资人提供更多接近了解项目的机会。值得一提的是，Agrawal等人（2011）发现的结论表明互联网众筹允许Sellaband音乐网站上的企业家们克服传统筹资方式上经常遇到的地理位置上的局限性。然而，对于企业家们而言，采用众筹的方式筹集资金并不能保证了项目的成功性。Mollick（2014）发现不同类别的项目（包括艺术、音乐、科技等）中那些取得重大成功的项目往往在地理区域上是各异的，也就是说各个地区具有不同的筹资特色，比方说美国硅谷地区的科技技术就被广泛认可，因此该地区的科技类众筹就更为成功一些。

Belleflame（2013）等人发现，30%的独立众筹项目，特指那些没有任何具体在线众筹平台记录的项目，基本都是股权类众筹。但是，他们的这一结论是基于很小的样本数据得出的（44个观察对象），使我们难以推测股权众筹整体上的特征。不管股权众筹现实中到底是如何普及的，Kickstarter作为迄今为止最大的众筹平台是禁止那些提供金融激励给投资者，即股权类众筹的。纵观2015年，作为美国地区众筹领头羊的Kickstarter已经筹集了超过20亿美元的资金，得到了970万支持者的帮助，并支持了大约95000个创意想法。与此同时，Kickstarter已经比国家捐赠组织为艺术领域筹集了更多的资金（Boyle,2013），并且Kickstarter也是全美图文小说排名第一的出版商（Flood，2012）。

除了股权型众筹上的研究，通过公共产品和慈善捐赠的资料，我们也可以进一步看到Kickstarter在社会层面上的特征。在这些文献中，有关其他人的贡献起到的作用存在着相互抵触的理论：有一种理论认为潜在贡献者被利他主义所驱使（Warr,1982;Roberts,1984），并且纯粹的利他主义会导致筹资整体上的挤出效应，并伴随着每一份前期贡献都会降低后续贡献的影响力。但是另一些人做出的实证工作显示现实中的挤出效应通常是极小的，甚至对筹资起到了推动作用（Connolly,1997;Khanna,Posnettamp;Sandler,1995）。

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