不同行业上市公司利率敏感度实证研究

论文总字数：21612字

目 录

1.引言 1

2.文献综述 2

2.1国外研究现状 2

2.2国内研究现状 3

3.研究方法 4

3.1Merton模型 4

3.2弹性理论 6

3.3本文研究方法 6

4.实证分析 7

4.1数据来源 7

4.2利率敏感整体分析 7

4.2.1纵向利率敏感度分析 7

4.2.2行业利率敏感度分析 9

4.3横向利率敏感度分析 11

4.3.1各行业2011年利率敏感度分析 11

4.3.2各行业2012年利率敏感度分析 12

4.3.3各行业2013年利率敏感度分析 13

4.3.4各行业2014年利率敏感度分析 14

4.3.5各行业2015年利率敏感度分析 14

4.4典型企业研究 15

4.4.1高利率敏感度企业分析 15

4.4.2低利率敏感度企业分析 16

5.总结与建议 17

5.1结论 17

5.2对策和建议 17

参考文献 19

致谢 20

不同行业上市公司利率敏感度实证研究

苏晓阳

，China

Abstract: In recent years, set off a wave of interest rate market intensified, in advancing the process, interest rate risk from financial institutions has spread to all walks of life in different listed companies, only for the management of financial institutions no, changes in interest rates will not only have a direct relationship, the market value of the assets that were affected for another listed company. In this paper, we select the 8 12 categories of industries and listed companies, with a modulus of elasticity which is a combination calculated model and Morton in listed companies in 2015 of the interest rate elasticity of different sectors from 2011. In recent years, combined with China in order to promote the interest rate market-oriented, comparison of different industries exposed to interest rate risk in the market-based interest rates on the size and sensitivity for the interest rate sensitivity analysis, the banking sector is very It showed a high thing, and not only the pharmaceutical manufacturing, the Internet and related services software and information technology services sector is a relatively low interest rate sensitivity in the industry. Interest rate risk from the financial sector, not only with the background of the company's macro environment and industry, not only by the influence of the inside of the operating conditions, so be extended to all walks of life, have been interest rate sensitivity. According to the analysis, which is summarized in the aspects related to the issue of interest rates and risk control and other market reforms, it pays great attention to the interest rate for a particular industry in order to make a rational response options.

Key words: Market, Interest Rate, Sensitivity, Management

1.引言

资金是具有时间价值的，因此利率可以说是某段时间使用资金的代价。不仅是银行，各个行业公司的经济活动都受到利率变化的影响，因此对于利率的控制一直是各国经济研究的重点。从各国的发展经验来看，如果对利率过于管制，会降低金融行业吸收储蓄的能力，造成资金供给不足，同时低利率会刺激资金需求，导致需求大于供给，固化资金分配，使得中小企业很难获得资金，只得徘徊在金融体系之外，造成金融压抑。而实行利率市场化可以发挥市场配置资源的作用，利用市场进行资金分配，根据资金状况和动向自主调节利率水平，从而促进国民经济的发展。在经历布雷顿森林瓦解和石油危机之后，各国逐步放弃过度地干预市场，相继开始利率市场化改革之路，以期提高市场效率，促使经济发展趋向于平衡。

我国的社会主义市场经济发展在稳健中循序渐进，2000年央行发布了我国利率市场化改革的原则，标志着这场变革的全面实施。通过借鉴其他国家经验并结合国情，“先放外币，再放本币；先放贷款，再放存款；先放长期大额，再放短期小额”是我们政府的一个基本原则。2015年十月，央行下调人民币贷款存款基准利率和存款准备金率，并放开部分存款利率浮动上限，更可以说利率市场化改革接近尾声。但在利率市场化推进过程中，利率风险扩散到各行各业，尤其是金融业上市公司在某些方面的短板问题越来越突出，特别是在有关利率的风险掌控这一部分。所以说，我国的学者们需要大力努力的一个方面就是针对利率问题所存在风险的观察、研究和掌控。

目前，在利率的风险管控分析领域，我国的研究主力军是金融机构，比如银行、保险等，利率风险管理尤其集中在商业银行，极少部分衍生到各个行业，所涉及的行业也不多。这是因为在传统观念中，利率都是掌握在银行手里，而银行的盈利重点也是来源于利率差，与利率的变动有着直接的关系，所以银行的利率风险尤为明显。但是如今在中国利率市场化的背景下，利率的变动不仅对金融机构的经营管理有直接关系，也对不同上市公司的资产市值产生影响。许多公司特别是上市公司都是金融市场上的主要参与者，通过发行债券、股票筹集资金，或利用金融工具达到资金的最大化利用等等，甚至管理资产负债，这些都会产生利率风险。因此在其他行业，各公司也需要利率风险测量和管理方面的分析研究。

把研究的核心仅仅局限于一些诸如商业性银行的金融领域，不是本文的方向，将国内大部分上市公司也纳入到本研究的范畴中才是我们的目的。通过研究不同行业上市公司对利率的敏感度，帮助上市公司有针对性地加强利率风险管理，更好地融入到利率市场化的大潮流中。本文运用的研究方法是用Merton模型结合弹性系数，从而计算出不同行业上市公司资产市值的利率敏感度。在观察每一年各行业利率敏感度的变化，对比不同行业在利率市场化的过程中面临利率风险的大小及敏感程度后，探讨出行业间利率敏感度差异的原因，对有需要行业的上市公司给出如何事先预防和事后管理风险及应对利率市场化改革的相应建议。

2.文献综述

2.1国外研究现状

国外有不少已经相对成功地完成了利率市场化的国家，对利率风险及其管理的研究也经过了不断的完善和发展。利率风险管理可以追溯到费歇尔（1896），他提出了最初版本的利率期限结构理论，即预期假说（Pure Expectation Theory）。在预期假说的基础上经过深入研究，希克斯（1946）提出和阐发了流动性升水理论（Liquidity Premium Theory），科赛尔（1965）对该理论进一步进行扩充和完善。同一时期，卡伯尔森（1957）提出了市场分割理论（Market Segmentation Theory），使得利率期限结构理论进一步得到完善和发展。

利率风险管理的另一重要理论是久期理论。由美国学者麦考利（1938）最早提出，通过权衡债券的平均到期限日来探讨债券的时间结构。雷丁顿（1952）在此基础上提出修正久期（Modified duration），更精确地描述了价格相对到期收益率变动的敏感性。在1971年，费雪和威尔进一步克服了麦考利久期对收益率曲线平坦的假设与现实不符的缺陷，建立了“平均持续期”，使得久期理论能更好得运用到利率风险的测量中。但总的来说，麦考利久期仍然是运用最广泛的方法。

利率市场化则是始于20世纪70年代，由于金融过度管制，金融体系整体效率低下，尤其是发展中国家的金融市场不发达，出现了金融抑制等问题。1973年，麦金农和肖提出了“金融抑制理论”和“金融深化理论”，反对利率管制，认为只有解除束缚的金融才能促进经济复苏。在经历布雷顿森林体系瓦解和石油危机之后，各国开始寻求利率市场化发展之路，利率与市场供求力量的对抗息息相关，每个行业都将不得不应对由于利率大幅变化所带来的巨大风险。1938年在企业年报上，J.P.Morgan公司第一次应用科学的分析方法来表征计量利率风险，该方法被称为利率可靠性缺口研究法。在此基础上又引入了久期模型，通过市值来评估利率风险，久期缺口管理法（Duration Gap）应运而生。1988年，考夫曼和莱斯提出凸性概念，修正和完善了久期缺口管理法的假设。1997年爆发了金融危机之后，各国发现传统的利率风险测量方法已经不能准确度量金融风险，开始寻求进一步创新。进入二十世纪九十年代末，金融衍生品日益丰富，G30集团在这个背景下，提出了VaR(Value at Risk)方法，以此衡量市场风险。在实践应用中，J.P.Morgan公司又进一步发展了VaR法，使其得到更多机构公司的广泛运用。1996年，巴塞尔委员会将VaR作为计量风险资本要求的基础记入了补充规定中。

不仅仅关于利率风险的评价研究，很多的研究者同样非常关注与其相关领域的实证分析与研究。劳伦斯（1997）提出了建立并完善好存款保险制度是实现利率市场化的必要条件，因此银行信用风险也是利率风险的一部分，而存款保险制度不仅能对存款有一个保障作用，还可以在一定程度上降低利率市场化带来的冲击。Jarrow和Turnbull（2000）率先为信用风险建立了模型，认为信用风险也是一个需要考虑的因素。Caprio, Honohan（2001）强调金融自由化和利率市场化相辅相成，认为政府应放弃对银行的所有权，但放松管制的同时需要加强监管，建立风险防范制度。布莱恩（2004）、今井贤志（2006）总结了传统的利率风险管理技术，又加入了现代新型衍生工具，形成表内管理和表外衍生工具管理的思路，并经过整理完善，成为如今大部分金融机构所采用的一套新的管理指导思想。随着利率市场化的发展和监管机构提出的防范风险的新要求，金融风险测量和管理方法在实践中不断创新和发展，风险管理从事后处理转向事前预防。2006年，巴塞尔委员会把压力测试加入到银行风险管理办法中，欧美等国的金融监管当局也在银行年报中加入压力测试分析，鼓励银行进行压力测试。Sorge和Virolainen（2006）认为压力测试可以有效评估银行体系的稳定性，在未来也会得到更加深入的研究和发展。Nathan Porter, Tarhan(2010)结合了国外实践经验，发现存款利率的自由度是影响中小金融机构利益的关键因素，因此存款利率的调整是推进利率市场化的重要攻克点。Au Yong, Chalmers Keryn (2010)通过对典型银行进行分析，认为合理开发运用金融衍生品对规避短时间内的利率风险是有帮助的，但相应的远期利率风险会提升。Manthos D.Delis(2011)把重点放在受到欧债波及的欧币范围内的银行，通过大量数据研究，得到了一旦实行较低的利率政策，风险就会提升的结论。John.Brick(2012)则把利率风险的管理办法进行了概括总结，提出了先从认识风险根本出发，才能衡量和把控，最后在整个过程中都要进行实时监测和优化。

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