摘 要

创业板的诞生为我国创新型中小企业和高新技术企业提供了更加便利的融资渠道，但其与国外成熟的创业板市场相比，仍有较大差距，研究我国创业板市场的IPO定价效率问题，对提高中小企业的融资效率、促进创业板市场健康发展有极强的指导意义。

本文以创业板市场IPO公司的新股为样本，结合IPO定价效率PE值和IPO抑价率UP值两个指标，采用随机前沿分析方法和多元线性回归方法，综合分析了我国创业板市场的IPO定价效率问题。研究表明：我国创业板市场IPO定价效率均值为93.79%，全部的IPO定价值都落在了潜在的IPO最高定价前沿面上；二级市场因素对创业板市场定价效率有显著影响。最后在前文研究的基础上，从完善创业板新股发行定价制度、提高对投资者的教育以及加强市场监管三个方面，提出了关于提高我国创业板IPO定价效率的相关建议，以期望我国创业板市场更加健康理性的发展。

关键词：创业板；定价效率；随机前沿；逐步回归

Abstract

The birth of the growth enterprise market (GEM) provides innovative and high-tech small and medium-sized enterprises with convenient financing channels. However, domestic GEM still has a large gap with the foreign GEM market. Therefore, it is very instructive to study the efficiency of IPO pricing in China's GEM market, to improve the financing efficiency of small and medium-sized enterprises, to promote the healthy development of the GEM market.

This paper selected data of new issued stocks from GEM market, then introduced two measurement indicators: PE and UP, which can reasonably reflect the situation of the primary market and secondary market. Based on the Stochastic Frontier Analysis(SFA) and a stepwise regression method, we studied the pricing efficiency in GEM. The study indicated that the IPO pricing efficiency of the GEM was estimated to be 93.79%. Factors in the secondary market had significant impact on pricing efficiency. Finally, on the basis of the previous research, this paper put forward some suggestions on how to improve the pricing efficiency of IPO in China from the aspects of perfecting the IPO pricing system, improving the education of the investors and strengthen the market supervision, so as to expect the development of China's GEM to be more healthy and rational.

Key Words：GEM；Pricing efficiency；SFA；Stepwise

目录

摘 要 I

Abstract II

第1章 绪论 1

1.1 论文研究的背景和意义 1

1.1.1 研究背景 1

1.1.2 研究意义 1

1.2 研究内容和研究方法 2

1.3 研究的创新点和不足 3

第2章 文献综述 4

2.1 国外对IPO抑价理论的研究综述 4

2.2 国内对IPO定价效率的实证研究综述 4

第3章 中国创业板市场IPO定价制度的发展历程 7

3.1 IPO发行制度的演变历程 7

3.2 创业板开市后两次暂停IPO 7

3.3 创业板市场定价效率的测度指标 8

3.4 IPO定价效率的定价制度特征 8

第4章 基于随机前沿方法的我国创业板IPO定价效率分析 10

4.1 贝叶斯随机前沿分析模型 10

4.2 基于随机前沿分析方法的研究设计 11

4.2.1 选择变量 11

4.2.2 样本范围和数据来源 13

4.2.3 变量的描述性统计分析 13

4.2.4 模型参数估计及定价效率分析 14

第5章 基于多元线性回归分析的我国创业板市场IPO抑价率分析 17

5.1 IPO抑价率及回归模型的建立 17

5.2 变量的相关性分析 17

5.3 多元线性回归分析 18

第6章 研究结论和完善创业板市场IPO定价效率的建议 22

6.1 研究结论 22

6.2 完善创业板市场新股发行定价制度，提高新股IPO定价能力 22

6.3 加强对个人投资者的教育，倡导理性投资 23

6.4 加大对资本市场中介结机构的监管，提高市场透明度 23

参考文献 24

附录A 26

致 谢 32

第1章 绪论

我国的创业板市场自2009年成立至今已有七年之余，它的地位对我国资本市场而言举足轻重。创业板市场（Growth Enterprising Market，GEM）作为我国主板市场的重要补充，为尚且无法在短时间内达到主板市场上市条件的创业型企业、中小企业和高科技产业企业提供了融资渠道以及发展壮大的机会，与此同时，它也为风险投资建立了一个正常的退出机制^[1]，有利于多层次资本市场体系的创建。2009年10月30日，创业板市场开始在深圳证券交易所正式开板，迄今已有600余家企业成功上市。随着创业板市场的启动和发展，创业板上市企业的IPO定价效率受到了越来越多的关注。

IPO抑价（IPO Underpricing）是指股票上市首日存在高收益的现象，从一级市场的角度解释即为IPO定价过低，招致公司首次公开发行的股票定价显著低于上市初始的市场价格。当产生IPO抑价现象时，由于发行人的销售价格低于所发行股票的内在价值，当新股东从购买的股票中获得更高报酬率的同时，会增加现有股东遭受严重损失的可能性。

1.1 论文研究的背景和意义

1.1.1 研究背景

创业板市场相较于主板市场而言，上市的条件相对较为宽松，故风险相对较高，加之选择在此上市的公司，多为成长性企业，发展还不成熟，会给投资者带来更高的风险识别和定价难度。综合目前创业板上市公司的情况来看，工业类上市公司最为密集，其次是公用事业类，房地产类、综合类以及商业类也有公司涉及，但为数不多。这些企业很难用过往业绩等传统方式进行定价来反映其真实价值，需要对它们进行合理的估值，才能确保创业板市场的稳定运行^[2]，此外，目前创业板市场的抑价率水平明显高于主板和中小板，因此，创业板市场上的IPO定价效率问题亟待研究。