摘 要

跨国并购被认为是企业兼并与收购之间极其复杂且困难的商业交易，交易方可能遇到各种风险，财务风险在这些风险之中尤其关键。当今，在世界经济一体化的宏观背景下，我国采取“走出去”的重要战略，跨国并购越来越被我国企业所青睐，其具有独特的优势性，能够帮助我国企业增加国际市场上的市场份额，也便于向外国企业直接进行投资。但是，跨国并购并不是一帆风顺的，它更是充满了风险的,一方面，企业能够通过跨国并购成功迈向国际，另一方面，并购倘若失败则会损害企业自身的发展，甚至会影响企业的基本生存。

本篇文章选取了美的集团跨国并购库卡集团的案例，在介绍完跨国并购财务风险相关理论的基础上，对美的并购库卡的财务风险以及美的采取的防范措施进行了详实的分析，包括定价风险、融资风险、支付风险、财务整合风险，并根据以上分析提出了选择合适的价值评估方法、运用多种渠道进行融资和支付、建立财务监管预警机制等建议，以期帮助其他企业未来有效进行跨国并购，确保有效实施跨国并购战略目标，让企业逐渐成长和强大。

关键词：跨国并购；财务风险；美的；库卡

Abstract

Cross-border mergers and acquisitions are considered to be extremely complex and difficult commercial transactions between mergers and acquisitions of companies, and the parties may encounter various risks. Financial risks are particularly critical among these risks. Nowadays, under the macroscopic background of world economic integration, China adopts an important strategy of “going out”. Cross-border Mamp;A tactics are increasingly favored by Chinese enterprises, which have unique advantages and can help Chinese enterprises increase their presence in the international market. Market share also facilitates direct investment in foreign companies. However, cross-border mergers and acquisitions are not easy and it is full of risks. On the one hand, companies can move toward international success through cross-border Mamp;A. On the other hand, if Mamp;A fails, it will damage the development of the company itself, and even serious Affect the basic survival of enterprises.

This article selected the case of Midea Group’s cross-border merger and acquisition of KUKA Group. After introducing the related theory of cross-border Mamp;A financial risk, it conducted a detailed analysis of the financial risks of Mamp;A KUKA and the preventive measures taken by Midea, including pricing. Risks, financing risks, payment risks, and financial integration risks, and according to the above analysis, we have made suggestions such as choosing appropriate value assessment methods, financing and payment through multiple channels, and establishing financial supervision and early warning mechanisms to help other companies effectively transnationalize in the future. Mergers and acquisitions to ensure the effective implementation of strategic objectives, so that companies gradually grow and strong.

Key Words：Cross-border Mergers and Acquisitions；Financial Risk；Media；Kuka

目 录

摘 要 I

Abstract II

第1章 绪论 1

1.1 论文选题的背景和意义 1

1.1.1 研究背景 1

1.1.2 研究意义 1

1.2 国内外研究概况 2

1.2.1 国外研究综述 2

1.2.2 国内研究综述 3

1.2.3 文献评述 4

1.3 研究方法与研究思路 4

1.3.1 研究方法 4

1.3.2 研究思路 4

第2章 跨国并购财务风险相关理论 6

2.1 跨国并购概念 6

2.2 财务风险概念 6

2.3 跨国并购财务风险类型 6

2.3.1 定价风险 6

2.3.2 融资风险 7

2.3.3 支付风险 7

2.3.4 财务整合风险 7

第3章 美的集团跨国并购库卡集团财务风险分析 8

3.1 并购案例概述 8

3.1.1 美的集团简介 8

3.1.2 库卡集团简介 8

3.1.3 并购目的和过程 8

3.2 定价风险分析 9

3.2.1 相对估值法指标分析 9

3.2.2 股票价格变化分析 10

3.2.3 和其他公司购买价格对比分析 11

3.3 融资风险分析 11

3.3.1 融资安排分析 11

3.3.2 融资成本分析 12

3.3.3 融资结构分析 12

3.4 支付风险分析 15

3.4.1 支付方式分析 15

3.4.2 支付成本与企业资金对比分析 15

3.4.3 现金流量变动分析 15

3.5 财务整合风险分析 16

3.5.1 财务会计准则和制度分析 16

3.5.2 资本结构优化分析 17

3.5.2 行业差异分析 17

第4章 防范跨国并购财务风险的建议 18

4.1防范定价风险 18

4.1.1 美的防范定价风险的措施与不足 18

4.1.2 防范定价风险的建议 18

4.2 防范融资风险 19

4.2.1 美的防范融资风险的措施与不足 19

4.2.2 防范融资风险的建议 19

4.3防范支付风险 19

4.3.1 美的防范支付风险的措施与不足 19

4.3.2 防范支付风险的建议 20

4.4防范财务整合风险 20

4.4.1 美的防范财务整合风险的措施与不足 20

4.4.2 防范财务整合风险的建议 21

第5章 结论 22

参考文献 23

致 谢 24

第1章 绪论

1.1 论文选题的背景和意义

1.1.1 研究背景

21世纪来临，世界资本市场变幻莫测，跨国并购作为一种颇为有效的途径，为企业的扩展和资本的输出带来了一定的作用。和普通的企业并购比起来，逐渐兴起的跨国并购风潮具备了一些全新的特征：跨国公司在市场中飞速突起，这不仅对现有国际商业秩序产生影响，而且对全球的市场竞争准则产生了改变，重新塑造了全球产业结构，我国企业也期望借着这一股跨国并购的热潮逐步渗透国际市场。2008年开始，经济危机产生，欧洲国家和美国都在债务危机的泥潭中深陷，经济发展放慢，甚至停滞不前，但我国企业却在这样的国际环境下充满了生机。通过跨国并购，我国企业可以扩张海外市场、获得先进技术、增强自身的国际地位和竞争力。目前，我国企业在海外并购浪潮中继续发挥了强大的活力，并会强烈影响全球的海外并购活动。

2017年，国内跨国并购走向了过渡阶段。2016年初，并购迸发，年底却遇到了政策上的寒冬期，2017年跨国并购的速度将趋于平稳，并变得更加理性，同时并购两极分化的现象也初步得到显现：高质量的具有战略性的跨国并购继续胜利，不正当的海外投资交易数量剧烈减少。与2016年相比，2017年中国的跨国交易成交总额大幅下跌，但依旧比2015年增长18％。我国企业跨国并购的势头依然强烈。

基于跨国并购主要是对外投资活动的原因，并购的实施过程中一定会面临多重风险，财务风险在众多风险中占据了突出的地位，它能够明显影响跨国并购的成败，我国企业必须采取重要的预防措施。

1.1.2 研究意义

跨国并购是中国企业参与全球市场竞争、实现“走出去”战略的一个非常重要的途径。财务风险是作为决定跨国并购的目标能否实现的重要因素，其能否被正确地识别以及防范，对于企业而言是十分关键的。基于我国企业跨国并购现状和存在财务风险的基础，结合案例分析，以期实现规避我国企业跨国并购财务风险的目的，提出相应的防范措施，这对有关主题的理论和实践研究都有一定的意义。

本篇论文在已有研究基础上，整合我国企业跨国并购的经典案例——美的集团并购德国库卡集团，力求找出我国企业对于合理回避跨国并购财务风险的应对策略，以帮助我国企业防范跨国并购的财务风险，促进跨国并购积极开展，推动我国企业走出去、迈进全球市场的步伐。

1.2 国内外研究概况

1.2.1 国外研究综述

Drymbetas和Kyriazopoulos,G（2014）研究探讨了1998-2009年期间西欧跨国银行并购（M＆A）的短期股价反应，其中包括40项并购交易。笔者采用经典的事件研究方法，通过计算投标人和目标公司的超额收益，探讨跨国银行并购的股价效应。此外，采用多元回归分析来确定跨国银行并购价值创造的决定因素。^[1]笔者研究发现目标公司在并购日出现积极显着的异常股价反应超过3％时，投标人出现负超常回报。考虑到涉及的银行的股本回报时，投标人和目标之间的差异化市场行为更为明显。

Yang,M（2015）采用多层次的方法来调查新兴市场中公司进入外国市场决策的内容，特别是跨国并购（M＆A）中的所有权参与。此外，笔者还研究了新兴市场中拥有更高（或更低）跨国并购所有权的公司是否会在市场中获得更高的估值。作者利用2000年至2012年新兴市场公司的跨国并购面板数据，测试自变量对所有权参与程度的假设影响;并采用标准事件研究方法评估特定跨国并购交易的市场反应。笔者发现，国家层面的因素（制度规定），行业层面的因素（行业不相关）和公司层面的因素（董事会集中度）对跨国并购的所有权参与有显著影响^[2]。笔者还发现，投资者确实给那些选择高所有权参与跨国并购的新兴市场公司提供高估值。但笔者并未发现所有权参与与文化距离之间的关系，也没有发现所有权参与和董事会独立性之间的关系。

Huang,P,Officer,M.S.(2016)认为，跨国并购（M＆A）的支付方式可以减轻收购方的国家层面治理风险。笔者研究发现使用股票作为跨国交易的支付方式，在涉及到收购方是管理风险较高的国家时，是一种更好的方法^[3]。在风险更大的跨国并购交易中，使用股票的增加可以有效规避超额支付，尽管笔者还表明，使用股票（而不是现金）作为跨国交易支付方式的做法和交易完成的可能性较低有关。此外，在近期（即2000年以后），笔者表明，跨国交易中股票（现金）的使用明显增加（减少），与国内交易中使用的支付方式趋于一致。

XIAO Jing（2014）认为，大型国有企业相较于民营企业，拥有更多的资本，因此，大型企业较为容易得到融资和贷款，在这样的情况下，中国的跨国并购大多数由国有企业进行。^[4]毕马威国际董事长安德烈在2014年夏季达沃斯论坛上提出，中国国有企业对外投资占据了中国总体对外投资的86%。

Chen,F,amp;Wang,Y.（2014）从资源基础角度考虑跨国并购整合阶段的高失败率。跨国并购中的整合风险来自公司的内部资源和外部资源的整合^[5]。在此基础上，作者清晰地分析了资源相似性与企业内部资源整合风险之间的关系，以及资源互补性与企业外部资源整合风险之间的关系。作者提出了主要结论：收购者和目标公司之间外部资源的互补性和内部资源的相似性强，将使跨国并购的整合风险降低。在实证阶段，作者从跨国并购经验的中国公司中收集大量问卷，使用逻辑回归方法来验证假设。

1.2.2 国内研究综述

贺莉莉（2017）依据《2017中国企业跨国并购特别报道》，选取跨国并购资金前10位的上市公司，采用Z-score值对上述企业跨国并购中的财务风险进行定量分析，发现虽然我国跨国并购资金规模和个数呈不断增加的态势,但财务风险也随之增加^[6]。我国企业一定要学会权衡风险与收益,改善跨国并购的质量。

时光林和徐晓辉（2017），通过研究双汇并购史密斯菲尔德的案例，发现财务风险贯穿发现财务风险存在于企业并购的每一个阶段，并购方需要凭借具体并购情况和公司财务状况来制定合适方案，以减低财务风险。在准备阶段，要对被并购方进行价值评估，降低并购成本，在实施阶段，要结合企业自身财务状况，再选择相对合适的融资方式和支付方式。在并购后期，要注意整合，使并购方和目标企业的资源能够有机整合^[7]。

张铭君（2017）认为，随着经济全球化进程的加快和我国企业规模的急剧扩大, 越来越多的国内企业倾向于采取跨国并购的策略扩大国际市场份额、对外进行直接投资。事实上, 我国大部分企业目前暂时无法做出正确的国际化战略选择, 对跨国并购的参与度也比较低^[8], 所以, 我国企业的跨国并购之路困难重重。笔者提出了在一边做大的同时也需要一边做强, 提升自身核心竞争力；进行多角度分析, 慎重定位评价目标企业；选择正确合适的整合策略, 防止只购不并等应对方法。

杨继平和白倩（2017）发现，目前, 互联网企业在谋求国内发展的同时也开始在国际市场上有所作为, 为了提高市场占有率、更大程度开拓海外市场, 互联网企业开始频繁开展跨国并购^[9]。笔者以阿里巴巴并购东南亚最大电商Lazada为例进行分析, 发现其并购Lazada的动因是加快进入海外市场的速度、实现资源优化配置、减少交易费用等, 并且针对可能引发的贸易摩擦风险、规模不经济风险、财务风险, 提出了充分了解跨国并购的政策、建立有效的管理体制、选择合理的支付方式等建议。

1.2.3 文献评述

通过对国内外文献的整理分类，本文发现跨国并购风险在目前受到了海内外众多学者和许多公司的关注，特别是财务风险引起了高度的重视。研究内容中，对目标企业定价风险、融资风险、支付风险、汇率风险是研究最深入也是研究最多的。国内外学者普遍认为财务风险不是单一的，而是各种各样的因素一起作用产生的风险。每家公司在并购过程中所遇到的财务风险上存在一定的差异，因此在预防风险和规避风险的过程中必须灵活。

此外，国内研究集中在并购前和并购过程中的财务风险，对并购后财务风险的系统研究较少，大多数只分析了少数几个方面，其中又以经营管理方面为主。由于并购后的财务风险分析并不完整，防范措施也提出的不够全面。由于我国企业跨国并购的开始相较于欧美发达国家较晚，具体案例分析较少，本文选择了美的集团跨国并购库卡集团的案例，分析其在并购过程中面临的财务风险并提出防范措施，为我国企业未来的跨国并购提供意见。

1.3 研究方法与研究思路

1.3.1 研究方法

（1）文献研究法

本文采用文献研究法，通过查阅国内外期刊、专著和论文集、有关的法律法规以及公司发布的公告等，为论文提供一定的理论依据。

（2）案例分析法

论文以美的集团跨国并购库卡集团为案例，采用案例分析法对美的在跨国并购过程中面临的财务风险进行分析和研究，并据此提出防范措施，为我国企业未来的跨国并购提供一定参考，以理论结合实际，提高论文可操作性。

1.3.2 研究思路

本篇文章选取了美的集团跨国并购库卡集团的案例，在介绍完跨国并购财务风险相关理论的基础上，对美的并购库卡的财务风险进行了详实的分析，包括定价风险、融资风险、支付风险、财务整合风险，再分析美的在应对以上不同风险时的措施和不足，最后得出了如何规避跨国并购财务风险的建议，以期帮助我国其他企业有效进行跨国并购，确保企业能够有效实施战略目标，让企业逐渐成长和强大。

本文研究框架：

图1.1 论文研究框架

第2章 跨国并购财务风险相关理论

2.1 跨国并购概念

跨国并购指的是某个国家的公司购买另一个国家的公司股份，以实现对另一个国家公司进行控制目的的行为。^[10]跨国并购有两种较为常见的形式，它们分别是跨国兼并和跨国收购。企业进行跨国并购往往为了扩大海外市场、获得现金技术和更多资源。跨国并购可以突破地域界限，加速经济全球化，但是这也伴随着许多风险，它被评价为最具风险的商业行为之一。跨国并购可分为准备、实施和整合三个阶段。

2.2 财务风险概念

理解财务风险有两种角度，从狭义上讲，财务风险是公司没有办法按照规定时点偿还债务的风险。从广义上讲，财务风险是在特定的空间和时间中，因为未来的各项要素难以提前预测掌握，而导致公司实际财务业绩偏离预期值的风险^[11]。跨国并购中的财务风险是指政治、文化、法律风险等各种各样的风险的货币价值的表现。

2.3 跨国并购财务风险类型

跨国并购近年来迅猛发展，呈现出了多样的并购形式，本文认为在跨国并购过程中，较为主要的财务风险类型有以下四种：定价风险，融资风险，支付风险以及财务整合风险。

2.3.1 定价风险

定价风险是指在并购正式开始之前，并购主体对目标企业价值的不准确评估带来的风险。

定价过高会导致并购方支付太多并购成本，甚至超过了公司本身的支付能力，为公司未来运营带来巨大压力。相反，定价过低会导致并购方在与其他竞争企业比较时优势减弱。